Cha mẹ và Con cái: Khi nào nên Mua và Khi nào nên Bán

Khi một công ty mà bạn đang nắm giữ cổ phiếu định phát hành một trong các đơn vị của nó cho cổ đông, thì động thái tốt nhất là gì? Bạn có giữ cổ phiếu của công ty mẹ, của đơn vị được phát hành, hay cả hai không?

Câu hỏi này thường được đặt ra nhiều. Chỉ trong hai năm từ 2018 đến 2020, ít nhất 21 công ty công cộng lớn đã lên kế hoạch hoặc thực hiện việc tách ra, từ việc tạo ra Bath & Body Works riêng của L Brands Inc. đến việc tách bộ phận American Outdoor gear của Smith & Wesson Brands Inc. Theo 'Structuring Mergers & Acquisitions' của Peter Hunt, từ năm 1990 đến 2006, có hơn 800 lần tách ra được thêm vào các sàn giao dịch tại Hoa Kỳ, tổng giá trị thị trường hơn 800 tỷ USD.

Vòng quay của việc tách ra

Trong việc tách ra hoàn toàn, một công ty phân phối toàn bộ lợi ích sở hữu của mình trong một đơn vị dưới dạng cổ tức cổ phiếu cho cổ đông hiện tại. Đây là phương pháp chuyển nhượng không chịu thuế thường giúp cả công ty mẹ và đơn vị đạt được kết quả tốt hơn khi là các thực thể riêng biệt và được định giá cao hơn.

Những Điểm Chính

Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng cả việc tách ra và công ty mẹ đều có hiệu suất tốt hơn thị trường, nhưng lợi thế nằm về phía việc tách ra. Một nghiên cứu phổ biến do Patrick Cusatis, James Miles và J. Randall Woolridge thực hiện và được công bố trên tạp chí Kinh tế tài chính vào năm 1993. Nghiên cứu này xác định rằng việc tách ra và các công ty mẹ của chúng đã vượt qua chỉ số S&P 500 trung bình lần lượt là 30% và 18% trong ba năm đầu tiên của việc giao dịch cổ phiếu tách ra.

Hai Quan điểm

Một nghiên cứu của Lehman Brothers do Chip Dickson thực hiện phát hiện rằng từ năm 2000 đến 2005, các cổ phiếu tách ra đã vượt qua thị trường trung bình 45% trong hai năm đầu tiên của chúng, trong khi các công ty mẹ đã vượt qua nó 40% trung bình trong hai năm tương tự. JPMorgan đã xem xét các cổ phiếu tách ra từ năm 1985 đến 1995 và ước tính lợi nhuận dư thừa là 20% cho cổ phiếu tách ra và 5% cho các công ty mẹ trong 18 tháng đầu.

Những con số ấn tượng đó không phải là điều chắc chắn, tuy nhiên một nghiên cứu năm 2019 của Nhóm Giá Trị Boyar cho thấy rằng các công ty con được tách ra thường có hiệu suất kém hơn chỉ số S&P 500 trung bình 2.7% mỗi năm trong suốt thập kỷ trên thị trường bò tót kéo dài.

Những Gì Giữ Cho Các Công Ty Con Phát Triển

Các công ty con thường có hiệu suất tốt hơn vì một số lý do. Các nhóm quản lý tại các công ty con có động lực lớn hơn để sản xuất, nhờ vào các phần thưởng tùy chọn cổ phiếu hào phóng và các khoản sở hữu cổ phiếu. Họ cũng có tự do lớn hơn để khởi động các dự án mới, tối ưu hoá hoạt động và cắt giảm chi phí không cần thiết. Trong khi đó, các nhóm quản lý tại các công ty mẹ có thể tập trung hơn vào các hoạt động cốt lõi. Giá trị cổ phiếu của cả hai có thể tăng vì sự ưa thích của các nhà đầu tư đối với các công ty tập trung và chơi sạch.

Do đó, cổ phiếu tại các công ty con và mẹ đều có vẻ đáng giữ. Tuy nhiên, nếu phải bán một trong hai, các nghiên cứu cho thấy rằng, vì sự chênh lệch nhỏ hơn về hiệu suất, trung bình, công ty mẹ nên được loại bỏ.

Một nghiên cứu năm 2004 của John McConnell và Alexei V. Ovtchinnikov trên Tạp chí Quản lý Đầu tư kết luận rằng các công ty mẹ không có hiệu suất tốt hơn so với thị trường sau khi chỉnh sửa cho một ngoại lệ dương lớn rất nổi bật.

Tại Sao Các Công Ty Con Có Biến Động Cao Hơn

Tuy nhiên, cổ phiếu của các công ty con đến với một vài lưu ý cần nhớ. Đầu tiên, chúng có biến động cao hơn. Với vốn hóa nhỏ hơn và khả năng tài chính hạn chế, chúng thường là các cổ phiếu beta cao hơn, thường có hiệu suất kém trong thị trường yếu và hiệu suất cao hơn trong thị trường mạnh. Vì vậy, cổ phiếu của các công ty con có thể tốt hơn để sở hữu trong thị trường bò hơn là trong thị trường gấu. (Mặc dù nghiên cứu năm 2019 về thị trường bò mới nhất là một ngoại lệ.)

Thứ hai, cổ phiếu của các công ty con thường bị bán ra trong những tháng ngay sau khi cải tổ. Việc chia cổ phiếu của công ty con cho các cổ đông hiện tại không phải là cách phân phối cổ phiếu hiệu quả, vì cổ đông chủ yếu quan tâm đến công ty mẹ. Các quỹ chỉ số cũng sẽ bán công ty vì công ty mới không nằm trong chỉ số. Các tổ chức khác sẽ bán vì công ty con không phù hợp với quy mô của chúng hoặc không có cổ tức, hoặc thiếu lịch sử mà quỹ sử dụng để đưa ra quyết định của họ.

Một số nghiên cứu cho thấy sự giảm giá ngay lập tức trong giá cổ phiếu của các công ty con thường được thay thế bằng sự mạnh mẽ trong vòng hai đến ba năm tới. Do đó, nhà đầu tư có ý định giữ cổ phiếu của công ty con có thể cần phải chờ đợi để thấy kết quả.

Đánh Giá Các Công Ty Con Cá Nhân

Mặc dù các công ty con và công ty mẹ thường có thành tích tốt hơn so với thị trường, thành công này chỉ tính trung bình. Quan trọng là phải đánh giá từng trường hợp tách ra cụ thể để đảm bảo rằng pháp luật của trung bình đang ủng hộ bạn.

Joel Greenblatt, một người quản lý quỹ rủi ro trước đây với một lịch sử thành công dựa chủ yếu vào các công ty con, là một chuyên gia về chủ đề này. Trong cuốn sách của ông, 'Bạn Có Thể Trở Thành Thiên Tài Thị Trường Chứng Khoán,' ông nói rằng việc xem xét lợi ích của các nhà quản lý rất quan trọng. Các nhà quản lý có mức lương cao mà không sở hữu nhiều cổ phiếu có thể không tăng giá trị cổ đông bằng những người có cổ phần lớn hoặc nhận định chúng khoán.

Lo Âu Khi Chia Tay

William Mitchell, trưởng phòng Spin-off & Reorg Profiles, cho biết rằng 'rút ra nguyên nhân cho việc tách ra' là rất quan trọng, điều này có thể được thực hiện bằng cách so sánh bảng cân đối kế toán dự phỏng và báo cáo tài chính của công ty con và công ty mẹ. Điều đầu tiên cần kiểm tra là mức nợ và phân bổ các nghĩa vụ khác và tài sản rủi ro (như bất động sản vào năm 2008).

Ví dụ, một công ty con có thể trở nên quá nợ vì công ty mẹ có thể đang thực hiện tái cấu trúc với đòn bẩy nợ. Nói cách khác, công ty con bị nợ nặng và số tiền thu được đang được đưa vào túi của công ty mẹ.

Yếu tố quan trọng khác mà Mitchell nghiên cứu là lợi tức vốn đã sử dụng, bao gồm việc lấy tỷ lệ giữa lợi nhuận hoạt động và vốn làm việc net trừ tiền mặt. Một công ty con (hoặc công ty mẹ) có chỉ số này thấp có thể không có nhiều lợi thế chiến lược trong lĩnh vực kinh doanh của mình.

Thế Giới Thực: Định Giá Các Công Ty Con

Các mức định giá là tiêu chí khác. Greenblatt đã bình luận trên các phương tiện truyền thông về một số khoản đầu tư trước đây của mình vào các công ty con, và những phát ngôn của ông cung cấp hai nghiên cứu trường hợp minh họa việc áp dụng định giá và các chỉ số khác.

Trong đó, nổi bật là việc tách ra của Lehman Brothers từ American Express vào năm 1994. Greenblatt đã quyết định không đầu tư vào Lehman Brothers vì các bên nội bộ không sở hữu nhiều cổ phiếu. Tuy nhiên, ông thích American Express vì các lĩnh vực kinh doanh còn lại của nó như thẻ charge và quản lý đầu tư là các thương hiệu giống như của Warren Buffett và chúng được giao dịch chỉ 9 lần lợi nhuận sau khi trừ giá trị của cổ phiếu Lehman. Quyết định đó đã được xác nhận bởi sự sụp đổ của Lehman Brothers vào năm 2008.

Sự Tách Ra Của NCR

Cái thứ hai là sự tách ra của NCR từ AT&T vào năm 1997. Greenblatt thích NCR vì cổ phiếu của nó được định giá ở mức $30 nhưng công ty có $11 mỗi cổ phiếu trong tiền mặt, không có nợ và một bộ phận data-warehousing đang phát triển nhanh chóng. Nếu bộ phận này được định giá với một lần doanh thu rất bảo thủ, nó đưa giá trị tài sản ròng lên đến giá cổ phiếu $30. Doanh thu từ phần còn lại của NCR, đem lại $6 tỷ doanh thu hàng năm vào thời điểm đó, do đó, về cơ bản là được cho miễn phí.

Trong nhiều trường hợp, các công ty con đã chứng minh được giá trị cho cả công ty mẹ và đơn vị tách ra. Tuy nhiên, việc nghiên cứu kỹ lưỡng từng trường hợp của công ty tách ra trước khi quyết định giữ, bán hoặc mua các công ty đang hoặc đã thực hiện bước đi này là rất quan trọng.